泡泡玛特最新中期业绩呈现一个直观反差：集团整体继续增长，海外业务却在收缩。公司披露，2026年上半年收入171.73亿元人民币，同比增长23.8%；其中海外业务收入49.72亿元，低于上年同期的55.93亿元，按披露数据计算下降11.1%。与此同时，美洲门店从2025年末的64家增至86家，欧洲及其他地区从36家增至45家。门店增加没有阻止海外收入下滑，值得追问的是渠道结构与销售动能发生了什么变化。
一、集团增长由中国业务拉动，海外方向并不一致
中期报告将业务分为中国业务和海外业务。按公司定义，中国业务包括中国大陆、香港、澳门和台湾；这不是通常意义上仅指中国大陆的统计口径。2026年上半年，中国业务收入122.01亿元，同比增长47.3%；海外业务收入49.72亿元，同比下降11.1%。
海外收入占集团总收入约29.0%，为根据公司披露数据计算值；上年同期约40.3%。这并不表示海外市场已经失去长期价值，但说明集团增速不能简单外推到海外业务。若只引用集团收入增长，会掩盖主要增长来源的变化。
更值得关注的是利润端。公司披露的海外分部业绩由上年同期约24.65亿元降至15.08亿元，下降约38.8%。分部业绩是公司披露的分部指标，和集团经营利润、净利润并非同一概念；它有助观察地域经营变化，但不能代替国家层面的盈利数据。
二、地区数据：美洲下滑最多，欧洲体量仍小
公司按亚太、美洲、欧洲及其他地区披露海外收入。2026年上半年，亚太收入25.75亿元，同比下降9.7%；美洲收入18.92亿元，同比下降16.5%；欧洲及其他地区收入5.06亿元，同比增长5.9%。海外回落主要来自亚太与美洲，而不是每个地区同时下滑。
| 地区 | 2026年上半年收入 | 同比 | 2026年6月底门店 | 较2025年底 |
|---|---|---|---|---|
| 亚太 | 25.75亿元 | -9.7% | 90 | +5 |
| 美洲 | 18.92亿元 | -16.5% | 86 | +22 |
| 欧洲及其他 | 5.06亿元 | +5.9% | 45 | +9 |
收入按公司分部披露；门店数为期末数量。公司将港澳台计入中国业务。门店数增加与收入变化的期间口径一致，但并不能单独解释因果。
美洲门店数量半年增加22家，收入却同比下降16.5%；这是“网络变大、当期收入变弱”的直接信号。但公司没有公开同店销售、单店成熟周期或各门店销售额，因此不能据此判断新店的表现，也不能把下滑归因于新店蚕食、需求疲软或某个特定国家。
三、渠道变化：线下上升，线上降幅抵消增长
渠道拆分让地区差异更清楚。亚太地区线下零售店收入同比增长16.2%至17.73亿元，但线上销售下降39.8%至6.44亿元，批发及其他收入下降38.0%至1.59亿元。整体亚太收入仍然回落，原因是线上和批发降幅超过线下增幅。
美洲线下零售店收入增长22.5%至9.03亿元，线上销售却下降45.6%至7.22亿元，批发及其他收入增长69.4%至1.62亿元。地区总收入仍下降16.5%。门店扩张确实伴随线下收入增长，但集团线上业务的明显收缩抵消了这一部分增长。
欧洲及其他地区线下收入增长49.8%至4.14亿元，线上销售下降59.0%至0.68亿元；总体收入仅增长5.9%。当地门店从2025年底的36家增至45家，线下零售上升与新增门店同时出现。由于报告没有提供同店和新店分别贡献，无法拆分收入变化的具体来源。
所以，当前海外经营变化不能用“开店成功”或“线上失速”一句话概括。公司披露更支持一个具体判断：线下渠道在几个地区增长，但线上收入的快速回落显著压低总收入；地区、渠道的结果并不同步。
四、IP与商品：增长更分散，主力IP占比仍高
公司披露，The Monsters系列上半年收入44.54亿元，占集团收入约26.0%，低于上年同期的34.7%；Twinkle Twinkle收入26.50亿元，同比增长580.6%，占集团收入约15.4%。毛绒品类收入98.25亿元，同比增长60.0%。这些数字显示，集团收入来源较此前有所扩展，但明星IP仍然占据重要份额。
这组IP和品类数据是全球合并口径，报告没有逐地区披露IP销售结构。不能把某个系列的增长直接归因于海外市场，也不能据全球占比推断各国消费者偏好。对品牌国际化而言，更重要的观察是：不同市场的主力商品是否稳定供货，内容与授权能否跨文化延展，线下门店是否持续带来复购，以及各渠道库存能否匹配需求。
五、经营风险与披露边界
- 库存增加：存货从2025年底54.73亿元升至2026年6月底61.02亿元，公司称主要为海外市场扩张提前备货；库存周转天数从2025年的123天升至2026年上半年的201天。不同期间长度需注意，库存能否转成销售需要后续验证。
- 海外盈利信息有限：公司披露地区分部业绩，但没有给出国家、门店和渠道层面的完整利润、租金回报与获客成本。
- 汇率与线上平台：集团其他净损失和收益包含汇兑影响；线上平台收入变化会同时影响收入、应收款及销售结构。公司没有把本期各因素对海外地区的影响全部量化。
- 半年报波动：本次比较只覆盖六个月。季节、新品发布、促销、开店时间和渠道备货都可能让半年数据发生较大变化。
- 扩店不等于成熟经营：期末门店数量只说明网络规模，不能替代同店销售、店效、存活率与现金回收数据。
结论：门店网络扩张，尚未转成海外收入增长
泡泡玛特上半年集团增长稳健，海外经营却出现明确回落。美洲、欧洲的门店增加，线下收入也有增长；但线上下滑更快，令三个主要海外地区中两个收入下降，海外分部业绩降幅又大于收入降幅。
这份报告不支持“海外扩张已经失败”的结论，也不支持“继续开店自然会带来增长”的说法。它显示的是经营环节的落差：门店建设在推进，渠道销售组合在变化，海外收入和分部业绩尚未同步恢复。接下来的半年报应重点看地区收入、线上渠道是否企稳、门店销售表现、库存周转以及海外分部利润能否止跌。
数据口径与方法
资料截至2026年10月23日。财务数据来自公司2026年中期业绩公告，期间为截至2026年6月30日止六个月，未经审计。人民币金额由公告所列千元换算为亿元，四舍五入至两位；同比及收入占比根据披露数计算。公司称中国业务包括中国大陆、香港、澳门及台湾。本文不将门店数量变化视为收入变化的因果证明。
主要来源
- 香港交易所披露易：泡泡玛特国际集团2026年中期业绩公告，2026-08-20，未经审计。
- 香港交易所披露易：泡泡玛特（09992）公告及中期报告列表。
- 泡泡玛特官方网站：品牌及产品资料。本文财务和运营数字仍以港交所披露为准。
- 香港交易所披露易：上市公司公告官方检索入口。
- 美的集团全球化案例 特海国际海外经营案例：作为不同经营模式的站内对照。